Les réductions de la Fed et les tensions commerciales pourraient s’avérer propices à l’application de mesures d’assouplissement par la Banque du Canada

Titres à revenu fixe | 16 septembre 2019

Terry Carr, Head of Canadian Fixed Income

Une grande question plane sur le marché mondial des titres à revenu fixe : la réduction de taux appliquée par la Réserve fédérale américaine en juillet se voulait-elle une baisse préventive ou signalait-elle plutôt l’amorce d’un cycle d’assouplissement? Terry Carr, CFA et chef des placements, Titres à revenu fixe canadiens, explique comment les données permettront de répondre à cette question et pourquoi la Banque du Canada pourrait suivre l’exemple de la Réserve fédérale et réduire les taux à son tour. S’il demeure généralement optimiste à l’égard des titres de créance de sociétés canadiennes, il soulève quelques-uns des obstacles à l’horizon pour cette catégorie et pour le marché de l’habitation.

Points à retenir

  • Nous pensons que pour l’instant, l’attention de la Réserve fédérale américaine est mobilisée par les tensions commerciales qui ont cours, et qu’il faudra attendre pour savoir si la réduction de juillet était une baisse préventive ou le début d’un cycle d’assouplissement plus dépendant aux données.
  • De plus, nous pensons que si la Réserve fédérale réduit une deuxième fois les taux lors de sa réunion de septembre, la Banque du Canada n’aura pas trop le choix de faire de même en octobre.
  • Nous sommes encore optimistes à l’égard des titres de créance de sociétés, mais nous croyons qu’il convient de réduire quelque peu notre exposition au risque en optant pour des titres de qualité supérieure et en nous concentrant sur des secteurs stables et non cycliques.

Encore une réduction de taux par la Réserve fédérale américaine

Comme on s’y attendait, en juillet, la Réserve fédérale américaine (la « Fed ») a réduit le taux de référence des fonds fédéraux de 25 points de base, ce qui a fixé la fourchette de 2,00 % à 2,25 %. C’était la première réduction depuis l’éclatement de la crise financière mondiale, il y a plus de dix ans. Donc, la question qu’on se pose est : quelle sera la prochaine mesure de la Fed? Plus précisément, est-ce que la réduction de juillet se voulait une baisse préventive, un peu comme les deux réductions pratiquées par la Banque du Canada (la « Banque ») en 2015 en réaction à la faiblesse des cours pétroliers? Ou est-ce qu’elle signale plutôt l’amorce d’un cycle d’assouplissement prolongé?

Jerome Powell, le président de la Fed, a dit dans une conférence de presse ayant suivi l’annonce de juillet qu’il s’agissait d’un « rajustement de milieu de cycle », ce qui ressemble plus à une baisse préventive qu’à un véritable cycle d’assouplissement.1 Bien entendu, les tensions commerciales ont resurgi en août, et les rendements des obligations d’État américaines et canadiennes ont poursuivi leur chute en raison des inquiétudes soulevées par la croissance.

Selon nous, nous aurons probablement droit à deux autres réductions de la Fed avant la fin 2019. Si la Fed a pratiqué une baisse préventive en juillet, alors c’est qu’elle tente d’influencer la confiance du marché et devrait selon toute logique effectuer une ou deux autres baisses. Autrement, elle risquerait d’embrouiller les marchés financiers quant à la direction qu’elle souhaite prendre. Nous pensons que la Fed réévaluera la situation en 2020 d’après les données économiques, les négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine et les autres vents défavorables à l’échelle mondiale.

Réduction de taux par la Fed : la Banque du Canada fera-t-elle de même?
Taux des fonds fédéraux américains et taux cible du financement à un jour de la Banque du Canada (%)

Sources : Federal Reserve Bank of St. Louis et Banque du Canada, du 2014-07-31 au 2019-08-01.

N’oublions pas non plus que la Fed semble adopter un point de vue mondial, puisque la solidité relative de l’économie américaine ne justifie pas à elle seule des réductions de taux. Outre les tensions commerciales, soulignons que le risque que le Royaume-Uni quitte l’Union européenne est toujours présent et que le nouveau premier ministre britannique, Boris Johnson, semble être résolu à conclure un Brexit sans accord s’il le faut. Le reste de l’Europe a aussi son lot de difficultés. Le président sortant de la Banque centrale européenne, Mario Draghi, a laissé entendre en juillet qu’il y aurait d’autres réductions de taux, de même que des taux négatifs, pour stimuler l’économie européenne.

Dernièrement, la Fed a clairement fait savoir qu’elle essayait de faire durer le cycle de croissance actuel au lieu de le laisser mourir de sa belle mort et qu’elle était prête à risquer une inflation supérieure à 2 % pendant une période prolongée pour atteindre cet objectif.

La Banque du Canada pourrait suivre l’exemple de la Réserve fédérale

La décision que prendra la Banque à la fin 2019 dépendra en partie de ce que fera la Fed. Pour l’instant, au moins, la Banque semble convaincue que le taux cible de financement à un jour de 1,75 % est approprié compte tenu de la trajectoire de l’économie canadienne. Mais si la Fed annonce une deuxième baisse en 2019, nous pensons que la Banque n’aura d’autre choix que de réduire les taux à son tour. Notre point de vue ne fait pas consensus à l’heure actuelle, mais rappelons que l’économie du Canada est étroitement liée à celle des États-Unis et que si la Fed est suffisamment inquiète pour réduire les taux deux fois, alors la Banque devrait probablement s’inquiéter elle aussi. De plus, si la Banque ne fait rien alors que le ton de la Fed est résolument conciliant, le huard pourrait s’apprécier, venant possiblement freiner l’économie canadienne – chose que la Banque voudra éviter.

Les rendements des obligations d’État canadiennes pourraient chuter encore plus

Les taux des obligations américaines à 10 ans tendent à la baisse depuis un an; ils sont passés d’environ 3,25 % à la fin 2018 à moins de 1,50 % à la mi-août.2 La courbe des taux s’est même inversée en août, signe que le marché obligataire montre les conditions de ralentissement auxquelles réagit maintenant la Fed.

En cette onzième année de reprise après la crise financière, nous pensons que le rendement d’environ 3,25 % dégagé à l’automne 2018 est un sommet que les obligations du Trésor américain à 10 ans n’atteindront de nouveau qu’après la prochaine récession. Nous croyons qu’il en va de même pour les obligations canadiennes à 10 ans, dont le rendement est tombé à moins de 1,10 % à la mi-août, après un pic d’environ 2,60 % à l’automne 2018. Au Canada comme aux États-Unis, la courbe des taux est soit très plate, soit inversée.

Les taux d’intérêt sont en chute
Comparaison des rendements des obligations américaines et canadiennes à 10 ans (%)

Sources : Federal Reserve Bank of St. Louis, YCharts, du 2009-07-30 au 2019-08-12.

Si les rendements des obligations américaines et canadiennes à 10 ans sont à leur plus bas depuis la fin 2016, ils sont relativement élevés par rapport à ceux des obligations de la plupart des pays au marché développé. Rappelons qu’à l’échelle mondiale, il existe environ 14 000 milliards de dollars de titres de créance à taux négatif.3 Les rendements des obligations d’État américaines et canadiennes pourraient continuer à décliner si l’économie mondiale ralentit considérablement; en fait, ils ont déjà été inférieurs dans la dernière décennie.

Les titres de créance de sociétés canadiennes et le marché de l’habitation

Au début de 2019, nous étions optimistes à l’égard des titres de créance canadiens. La catégorie semble bien se porter sur le plan fondamental. Les écarts par rapport aux obligations d’État de même durée ont commencé à se creuser alors qu’ils avaient diminué plus tôt cette année, mais ils sont peut-être encore trop serrés vu les difficultés économiques mondiales. C’est pourquoi nous pensons qu’il convient de réduire quelque peu notre exposition au risque en optant pour des titres de qualité supérieure et en nous concentrant sur des secteurs stables (comme les services publics) et en évitant les secteurs cycliques (comme les produits de base).

De même, nous sommes peu enclins à risquer d’investir sur une plus longue période à cause de la récente baisse des rendements. Dans l’ensemble, nous privilégions les durées neutres ou légèrement moindres.

Pour ce qui est de l’économie canadienne en général, nous continuons de traiter le marché de l’habitation comme un risque, surtout dans les grandes villes comme Montréal, Vancouver et Toronto. Puisque la construction et la rénovation de maisons ont eu une place importante dans l’économie dans les 10 à 15 dernières années, nous croyons qu’un ralentissement aurait une incidence notable. Le marché de l’habitation est freiné par la taxe exigée des acheteurs étrangers et les tests de résistance imposés aux emprunteurs, quoique la chute récente des taux lui a fourni un certain répit.

Conclusion

Nous nous attendons à au moins une autre réduction de taux de la part de la Réserve fédérale américaine en 2019, et nous prévoyons que la Banque du Canada fera de même avant la fin de l’année. Les rendements des obligations américaines et canadiennes à 10 ans ont été tirés vers le bas par les tensions commerciales à l’échelle mondiale et devraient, selon nous, terminer 2019 à environ 1,75 % et 1,30 %, respectivement. Par ailleurs, la volatilité des marchés s’est intensifiée en août en réaction à l’incertitude entourant les tarifs douaniers américains et le marché des changes chinois, et les risques géopolitiques sont élevés. Nous pensons donc qu’il est temps d’être prudents et de miser sur la qualité. Par exemple, nous avons du mal à privilégier fortement les actifs risqués comme les obligations de sociétés parce que nous croyons que le rendement potentiel ne suffit pas à justifier les risques, compte tenu des écarts de taux actuels. Les marchés pourraient être encore volatils à la fin 2019 et au début 2020, jusqu’à ce que les investisseurs en sachent davantage sur les négociations commerciales entre les États-Unis et la Chine, et tant et aussi longtemps que les risques demeurent élevés.

1 Transcription de la conférence de presse du président de la Fed, M. Powell (en anglais seulement), 31 juillet 2019, www.federalreserve.gov.
2 Source : Département du Trésor des États-Unis, 2019-08-31, treasury.gov.
3 Bloomberg, Negative-Yielding Debt Hits Record $14 Trillion as Fed Cuts, 2019-08-01.
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